点击关闭

盈利500-科技、金融、可选消费行业对09年以来美股盈利增长贡献最大

  • 时间:

【马哈蒂尔辞职】

科技龍頭上漲靠盈利驅動,傳統行業龍頭更多靠估值驅動。並且從美股龍頭股角度來看,科技、金融等龍頭企業也主要靠盈利增長驅動為主,而傳統行業龍頭,如能源、消費板塊龍頭則更大程度依賴估值增長。觀察美股市值最大的前20家公司,其中科技巨頭09年以來市值增長中,盈利貢獻基本都在80%以上,估值貢獻較小。如蘋果公司市值年化漲幅30%(09/3/6-2020/2/20,下同),凈利潤年化漲幅29%(08年-18年,下同),PE年化漲幅4%(09/3/6-2020/2/20,下同);亞馬遜市值年化漲幅38%,凈利潤年化漲幅32%,PE年化漲幅7%;谷歌市值年化漲幅25%,凈利潤年化漲幅22%,PE年化漲幅3%;FACEBOOK從2013年以來市值年化漲幅15%,2013年-2018年凈利潤年化漲幅31%,PE年化漲幅-11%(Facebook2012年上市,但2012年凈利潤非常低,導致2012年的PE值過高不具備參考價值,所以從2013年開始計算)等。而傳統行業如消費、石油龍頭股則更多靠估值驅動,如埃克森美孚市值年化漲幅-0.8%,凈利潤年化漲幅-8%,PE年化漲幅10%;沃爾瑪市值年化漲幅5%,凈利潤年化漲幅0.6%,PE年化漲幅4.5%(詳見表2)。

美股未來走勢核心在於利潤。從18年12月末以來美股持續上漲,近期美股三大股指再創新高,並且美股估值也重回歷史高位,未來美股進一步上漲需要依靠利潤增長。之前報告中我們分析過,回顧歷史,用標普500指數刻畫,09年以來的11年長牛中有3輪較大幅度的回撤(11/5-11/10、15/5-16/2、18/10-18/12),這三輪迴撤的時間在3-9個月左右,指數最大跌幅約20%。美股的回撤往往在美聯儲貨幣政策偏緊,經濟和盈利增速回落的背景下出現,詳見《美股會一直牛下去嗎?-20190601》。目前美聯儲的貨幣政策偏寬鬆,美聯儲2019年連續3次降息,並且從2019年10月以來重啟資產負債表擴張。但美國經濟增長方面仍然存在一些不確定性,IMF預測美國2020年GDP同比增速將從2019年的2.3%進一步放緩至2%。並且受新冠疫情影響,在2月25日,高盛將美國一季度GDP的增長預期從1.4%下調至僅1.2%,並認為疫情將進一步拖累美國經濟。從盈利角度看,2018Q3以來美股盈利持續回落,這輪標普500凈利潤同比增速從2016Q1的-8.4%回升至2018Q3最高的28%,然後持續回落至2019Q3的-0.2%。參考美股歷史盈利周期,1981年以來美股盈利周期平均4.5年,其中上行周期2.5年,下行周期平均2年。這一輪盈利在2018Q3見頂回落,到目前為止盈利已經下行了約5個季度,美股可能已經進入盈利回落後期。目前根據彭博預測,2019年標普500指數凈利潤增速將降至-1.4%,2020年標普500凈利潤增速有望回升至16.5%。參考歷史,美股凈利潤同比增速同美國實際GDP增速往往同步性較強,如果未來美國經濟增速放緩,市場對美股2020年的盈利預測也可能會隨之下調,未來美股凈利潤增速能否回升仍需觀察。

2、《我們終將俯瞰現在——再論當前中國類似1980年代美國-20191217》

長期來看,美股上漲靠盈利驅動。前期報告中我們分析過,從盈利和估值貢獻的角度來觀察美股,長期來看盈利是美股的主角,1929年以來標普500指數年化漲幅為5.3%,EPS為5.2%,PE為0.1%,盈利是長期驅動股價上漲的主力,詳見《美股會一直牛下去嗎?-20190601》。09年以來這輪牛市也同樣主要是盈利驅動,回顧這輪牛市中美國三大股指表現:09/3/6美股最低點至今,標普500指數年化漲幅14%,指數EPS年化漲幅9%,指數PE(TTM)年化漲幅為4%;道瓊斯指數年化漲幅13%,指數EPS年化漲幅12%,指數PE(TTM)年化漲幅為0.5%;納斯達克指數年化漲幅19%,指數EPS年化漲幅15%,指數PE(TTM)年化漲幅為3%。從具體行業的貢獻率來看,科技、金融、可選消費行業對09年以來美股盈利增長貢獻最大。在09年,標普500成分股凈利潤中,金融、信息技術、可選消費行業凈利潤占比僅34%(08年受金融危機影響,這三個行業凈利潤總和為負),到2019Q3這三個行業凈利潤占比已經升至60.5%。從08年至2018年,標普500成分股歸母凈利潤總額從0.26萬億美元增長至1.18萬億美元,增長了約0.92萬億美元,而其中金融、信息技術、可選消費三個板塊凈利潤共增長0.72萬億,占整體盈利增長金額的78%。

風險提示:美國貨幣政策變化引發美股大幅波動風險。

1、《回顧美國1980-2000年科技長牛-20200109》

核心結論:①09年來美股11年長牛中,市值前10%的公司股價漲幅中位數639%,遠超標普500的408%和全部美股的224%。②這輪長牛科技股是大贏家,美股市值前十的公司科技占7家,科技龍頭股價上漲主要源於盈利,回購也有貢獻。③美股絕對估值處於歷史高位,風險溢價率、股債比顯示相對估值不高,未來走勢核心在於盈利。

1.09年來的美股長牛結構差異大

回購助推股價上漲。回購是近幾年推動美股上漲的重要動力之一,而龍頭股也是回購的主力,2019年回購金額排名前20的企業主要是信息技術、金融和消費龍頭,如蘋果、甲骨文、美國銀行、摩根大通、星巴克等。這20家企業回購額占了2019整體回購規模的40%,在2018年占比約36%,過去5年中占比達31%,過去10年中占比25%。大規模的回購,能夠影響市場預期推動企業估值上漲,並且由於上市公司股份總數量減少,回購也會一定程度上提高企業EPS,進而推動企業的股價上漲。但由於回購使企業股份數量減少,所以企業的市值與股價並不會同步提升。長期來看,出現了一種奇特現象,很多美股龍頭股的市值漲幅遠低於其股價漲幅。觀察美股市值前20的龍頭股表現,從09年低點(09/3/6)以來的股價漲幅和市值漲幅,可以發現如蘋果公司(股價27.4倍/市值18倍,下同)、萬事達卡(23.4倍/18.5倍)、VISA(16倍/9.7倍)、微軟(14倍/10倍)、摩根大通(9.5倍/7.1倍)、英特爾(6.3倍/4倍)等公司的長期股價漲幅遠超市值漲幅。但2019年以來,回購對美股影響力也在下降,這主要源於美股的回購比率(回購總金額/美股總市值)在下降,2018年標普500指數成分股回購總額為8060億美元,占2018年標普500總市值的3.5%;而2019年標普500成分股回購總額降至7700億美元,在2019年標普500總市值中占比回落至2.8%。

2.美股上漲主要靠盈利

重要提示:《證券期貨投資者適當性管理辦法》於2017年7月1日起正式實施,通過本微信訂閱號發佈的觀點和信息僅供海通證券(600837,股吧)的專業投資者參考,完整的投資觀點應以海通證券研究所發佈的完整報告為準。若您並非海通證券客戶中的專業投資者,為控制投資風險,請取消訂閱、接收或使用本訂閱號中的任何信息。本訂閱號難以設置訪問權限,若給您造成不便,敬請諒解。我司不會因為關註、收到或閱讀本訂閱號推送內容而視相關人員為客戶;市場有風險,投資需謹慎。

3、《企業盈利和GDP最終分化——借鑒美國、日本經驗-20190819》

本文首發於微信公眾號:股市荀策。文章內容屬作者個人觀點,不代表和訊網立場。投資者據此操作,風險請自擔。

3.美股未來走勢核心在於利潤

4、《美股會一直牛下去嗎?-20190531》5、《股市:從交易型市場到配置型市場-當前中國對比1980年代美國系列(3)——20180529》6、《金融:直接融資支持產業升級-當前中國對比1980年代美國系列(2)——20180524》

美股長牛背後的結構差異從09年初以來,美股走出11年長牛。前期報告《美股會一直牛下去嗎?-20190601》中,我們重點分析了美股在長周期中所處的階段,美股上漲的主要驅動力,並總結了09年以來美股三次回撤的宏觀背景。在報告《回顧美國1980-2000年科技長牛-20200109》中,我們也從科技股角度,分析了美國科技股牛市的政策和宏觀等方面的特征。在這輪美股長牛中,也出現了主動型基金難以跑贏指數的現象,為什麼會出現這種現象?本文主要從結構的角度來分析這種現象背後的原因。

美股絕對估值處於歷史高位,但相對估值不高。近期美股三大指數再創新高,從絕對估值角度看,美股估值再次回到歷史高位。截至2020/2/20,標普500指數PE(TTM)為22倍,超過2005年以來歷史均值(17.7倍)向上一倍標準差(±2.3),處於05年以來自下而上94%歷史分位,接近2018年初最高的約23倍。標普500的PB(LF,下同)為3.61倍,超過05年以來歷史均值(2.6倍)向上一倍標準差(±0.4),創05年以來新高,也超過2018年初最高約3.5倍。從美股證券化率角度看(美股總市值/GDP)(這裡美國本土企業總市值用威爾遜5000指數代替,威爾遜5000指數代表美國本土企業總市值加總),目前美股證券化率為153%。回顧歷史,這一比率曾在2000年最高為143%,2007年最高102%,2018年初143%,目前美股證券化率已經創歷史新高。目前美股估值已經處於歷史高位。雖然目前美股估值已經與2018年初相近,但目前的美國10年期國債利率遠低於2018年初。2018年初美國10年期國債利率為2.91%,目前 (截至2020/2/24)美國10年期國債利率為1.38%,處於歷史極低水平。極低的國債利率和貨幣政策偏寬鬆,是支撐目前美國高估值的主要動力。在極低的利率水平下,美股的相對估值並不高。首先從風險溢價率來看,而截至20/2/20,標普500指數風險溢價率為3%,與歷史均值水平2.9%相近,也遠高於2018年年初的1.7%的水平,這反映目前美股風險並不高。其次從股債資產比價角度看,標普500指數最近12個月股息率/美國10年期國債收益率作為股債比價指標,用該指標3年滾動中位數作為參考標準,當比值明顯超過中位數,比如超過3年85%分位時往往預示著股市相比債市有明顯的吸引力,當比值低於3年15%分位時往往預示著債市相比股市有明顯的吸引力。截至2020/2/20,這個指標已升至108%(處於近3年自下而上90%分位),說明股債比價角度看美股吸引力仍然較強。

這輪美股牛市,科技是最大贏家,前20大公司易主11家。09年3月初低點以來,在羅素3000指數成分股中,有1107只(占比37%)個股漲幅超過標普500指數。並且從行業分佈來看,其中信息技術、金融、可選消費、醫療保健行業的個股占比63%。從行業表現來看,09年3月6日標普500指數低點至今,是可選消費(漲894%)、信息技術(漲860%)等板塊領漲。實際上,由於美股行業劃分中將亞馬遜、阿裡巴巴、奈飛、特斯拉等偏科技類企業劃入可選消費行業(這幾隻個股總市值占整體美股可選消費板塊的29%),所以這輪美股牛市中主要是科技股領漲。觀察近11年美股市值前20大公司的變化,明顯的變化是能源股退潮,信息技術龍頭易主。在09年初,市值前20的個股中,主要是能源股(2家)、日常消費(5家)、信息技術(7家)等,09年初的市值最大的主要是能源股埃森克美孚和日常消費的沃爾瑪、寶潔、可口可樂等。而現在市值前20的企業中主要是信息技術(7家)、可選消費(3家)、金融(3家)等。並且目前市值前十大美股中科技股就占了7家(6家信息技術企業,1家可選消費的亞馬遜),如蘋果、微軟、谷歌、Facebook等。11家市值前20大的龍頭股已經易主,如思科、甲骨文、IBM等已經跌出市值排名前20,石油巨頭埃森克美孚也跌出市值排名前10。從美股市值前20的個股行業市值分佈來看,09年初市值占比最高的行業是信息技術(29%)、日常消費(25%)、能源(19.6%),而目前市值占比最高的是信息技術(53%)、可選消費(15%)、金融(10.8%)。

附錄-“海外市場”相關報告(點擊文字可查看原文):

7、《宏觀背景:從大到強,結構優先-當前中國對比1980年代美國系列(1)——20180524》

這輪美股長牛,龍頭公司漲幅更大。從09年3月以來,美股走出了11年長牛。然而在這輪美股長牛中,出現了主動型基金很難跑贏指數基金的現象。其中著名的案例是巴菲特的“十年之賭”,07年巴菲特與華爾街一家知名資產管理公司打了個賭,賭期為2008年1月1日至2017年12月31日,巴菲特認為僅靠一個標準普爾500指數基金的收益就能跑贏5只對沖基金。最終在巴菲特《2017年致股東的信》中披露了賭局最終結果:標普500指數完勝5只對沖基金。2008-2017年的十年中,標普500累計上漲了125.8%,年化漲幅達到8.5%。而在5只積極管理的對沖基金中,表現最好的年化漲幅6.5%,表現最差的年化漲幅僅為0.3%。我們認為出現這種現象的一個重要原因是,這輪美股長牛中龍頭股的漲幅明顯更高,而其餘大部分個股很難跑贏指數。具體來看,從2009年3月6日美國三大股指低點以來,標普500指數累計漲408%,道瓊斯指數累計漲357%,納斯達克指數漲669%。觀察羅素3000指數成分股(美股中市值最大的3000只個股,市值占整體美國上市公司的98%),這3000只成分股漲幅中位數僅224%,明顯低於三大股指漲幅。並且其中龍頭股漲幅大幅領先,在羅素3000指數成分股中,市值前20的個股漲幅中位數為917%,市值前10%的股票漲幅中位數為639%,市值前30%為526%,而全部美股為224%,市值最低的30%為29%,市值最低的10%為-14%。